【EJFQ信析】內地長債息反撲 人民幣貶壓紓緩

2025年3月13日

全國兩會圓滿結束，期間中港股市反覆向好，內地債市卻承受龐大沽壓，10年期國債孳息率在《政府工作報告》發布後由1.756厘抽升至1.951厘，昨天顯著回吐至1.83厘位置。

附【圖】所見，中國10年期債息於去年第四季從2.25厘開始下挫，11月失守2厘關口後跌勢轉急，持續刷出紀錄低位，到今年初觸及1.592厘才反彈；其他年期債息亦下行，最誇張的是1年期債息連1厘也不保，曾見0.87厘。經過約兩個月整固，長債息似營造雙底形態，突破50天線，踏入3月升勢加速，惟暫未能重越2厘。

對於近日長債息抽升，分析認為是因內地減息機會下降。《政府工作報告》把2025年國內生產總值(GDP)增長設定為5%左右，與去年持平，並擴大刺激措施，包括上調財政預算赤字率至GDP的4%，屬2010年後最高，以爭取實現「保五」，此舉令投資者估計中央短期內推動經濟將傾向減少依靠貨幣政策。

中央去年9月推出「組合拳」救市，多次強調會適時減息降準，惟至今「放水」力度不足，股民雖然大失所望，但面對聯儲局利率政策欠明朗還有更繁複難測的關稅問題，人行貨幣政策謹慎實際上相當合理。何況內地股市自乙巳蛇年後大幅造好，帶來正財富效應，似乎也可令官方毋須急於出招。

DeepSeek-R1在1月底發布後，中資科企固然由於競爭力不輸西方獲得資金積極增持，連帶傳統經濟企業都受惠估值低殘而重估，大市上漲正好吸引投資者「棄債投股」，這亦可能屬債市拋售壓力的來源之一。

另一方面，債息下跌被視作經濟前景遭看淡，內地2月份居民消費價格指數(CPI)反映通縮情況加劇，「三頭馬車」數據短期內亦難寄厚望，債息卻於此際勁漲，也許正是官方去年批評的投機行為退潮所致。

無論如何，債市表現背後或由貨幣政策、宏觀經濟、避險情緒等多項因素互動組成，中國國債定價模式尚在摸索階段，難跟已十分成熟的美債相比，因此今次債息抽升的啟示可能有待確認。然而，對人民幣應具支持作用。
美國總統特朗普當選前後均明言揮動「關稅大棒」，原本以為中國貨品是主要目標，分析普遍預期人民幣貶值風險將增加。不過，貿易戰如今於美洲更激烈，加上中美國債息差逐步收窄，人民幣略呈造好，在岸價(CNY)由年初7.3328兌1美元，輾轉攀抵昨天2025年迄今最強的7.2164，假設中美關稅戰未見惡化而內地債息繼續上揚，人仔估計仍有升值空間。

信報投資研究部